Capital: producción y finanzas

14/05/2014

Artículo en Instituto Juan de Mariana.

El término “capital” se refiere a varias realidades económicas relacionadas pero no equivalentes, que enfatizan diferentes aspectos productivos (técnicos) o financieros (contables). Es un error grave estudiar el capital (y el interés como su coste o recompensa) desde un punto de vista exclusivamente técnico o ingenieril (cómo incrementa marginalmente la cantidad o calidad de bienes producidos o la eficiencia de su creación), sin tener en cuenta sus aspectos temporales y de riesgo: en qué momento y con qué riesgo o incertidumbre se reciben ingresos (se consiguen bienes) y se realizan gastos (se aportan recursos). La correcta maximización de la utilidad de los agentes económicos no suma sin más todas las utilidades esperadas (según su probabilidad) en distintos instantes de tiempo, sino que las corrige o descuenta según las preferencias temporales, aversiones al riesgo y preferencias por la liquidez de los diversos individuos.

Según la economía clásica hay tres factores de producción o recursos que contribuyen a la generación de bienes y servicios: trabajo, tierra y capital. El trabajo es la capacidad de acción del ser humano, su fuerza física dirigida de forma inteligente. La tierra incluye las materias primas o recursos naturales, orgánicos o inorgánicos. El capital está constituido por los medios o factores de producción previamente producidos (herramientas, máquinas, equipamiento, fábricas, mobiliario, edificios): son bienes de capital o capital físico, tangible, técnico.

A través de un proceso productivo que puede tener una estructura compleja con diversas etapas, la acción humana va transformando, con la ayuda de los bienes de capital, los recursos naturales en bienes intermedios y finalmente en bienes de consumo o más bienes de capital (el capital se reproduce, se utilizan bienes de capital para producir otros bienes de capital). Los bienes de capital son persistentes, duraderos (no se consumen o alteran salvo por el desgaste natural de su uso), y participan en las transformaciones y circulación de los recursos naturales y bienes intermedios.

Desde el punto de vista financiero o contable el capital es el valor monetario de los bienes a disposición de una empresa o el dinero invertido en un proyecto productivo cuyo propósito es obtener beneficios monetarios.

En el balance contable de un agente económico el pasivo indica cómo se han obtenido los recursos, si por participación conjunta de los dueños de la empresa (acciones, pasivo no exigible, patrimonio o fondos propios, que paga dividendos) o mediante préstamos (deuda, pasivo exigible, que paga interés). El capital puede referirse también a los fondos propios como capital neto: lo que se tiene (activo) menos lo que se debe (pasivo); la existencia de este capital indica que la empresa es solvente y actúa como amortiguador frente a posibles pérdidas.

El activo refleja los recursos disponibles capaces de generar ingresos y su valoración. Los bienes pueden ser tangibles o intangibles (propiedad intelectual, marca, reputación, organización); el activo incluye las máquinas y herramientas (capital fijo o inmovilizado, más especializado y difícil de transformar en otra cosa), las existencias o inventarios de bienes en distintas fases de transformación (bienes naturales, semielaborados o ya listos para la venta, que constituyen el capital circulante), los activos financieros (derechos de cobro, acciones en otras empresas) y los saldos de tesorería.

La valoración del pasivo exigible es fija en el sentido de que se trata de deudas de un monto predeterminado (con un posible factor probabilístico para la deuda contingente). Un problema contable es que normalmente no se considera su valor presente descontado según tipo de interés (el coste de amortizar la deuda ya), sino sólo su valor nominal a vencimiento: los cambios en los tipos de interés no se ven reflejados en la estimación del pasivo.

El valor de los activos es el valor presente de las rentas futuras que se espera que generen: puede variar según cómo cambien las expectativas y el tipo de interés al que se descuenten el futuro y el riesgo: se refleja a precio histórico de compra (por prudencia), o se estima según modelos o situación del mercado. Algunos activos se amortizan regularmente: su valor se descuenta de forma progresiva, van perdiendo valor, bien por desgaste físico natural, por obsolescencia (competencia de otros bienes sustitutivos más eficientes) o por cambio en las condiciones del mercado (lo que producen deja de valorarse). El mantenimiento del valor del activo exige reinversiones regulares para mantener su capacidad de generar valor.

Todos los negocios requieren capital financiero, propio o prestado, pero pueden tener poco capital físico productivo en el sentido de máquinas y herramientas: un agricultor con una azada, semillas y tierra; un pescador con una caña o red; un comerciante sin tienda, con bienes a la venta colocados en simples recipientes o estantes; un cambista con existencias de diferentes divisas.

Una buena herramienta tiene una productividad marginal física si incrementa la eficiencia de la producción para un esfuerzo laboral dado, como una red que permite pescar más peces. Pero esto no implica que su rendimiento financiero sea necesariamente positivo: puede no resultar económicamente beneficiosa si los costes actuales de producirla, comprarla o alquilarla son mayores que el valor presente de los ingresos marginales que se consiguen con ella.

El capital implica la existencia de ahorro e inversión, de ahorradores e inversores (que pueden ser el mismo agente económico desempeñando las dos funciones como en el caso de un accionista): el ahorrador dispone de recursos que no consume y se los cede al inversor que tiene una idea empresarial. El capital tiene coste porque el ahorrador requiere una recompensa por su preferencia temporal y su aversión al riesgo. El inversor asume ese coste si espera conseguir ingresos suficientes como para cubrir todos sus costes operativos y financieros y que quede un remanente de beneficios para él.

Los modelos macroeconómicos en los que simplemente aparece una cantidad de capital (K) son muy problemáticos: no está claro qué significa ese parámetro y cómo se calcula su magnitud, y la agregación puede ocultar realidades económicas muy relevantes. El valor monetario de los activos de un agente económico es una cantidad de dinero homogénea y simple (aunque su estimación no es ni simple ni segura). Sin embargo los bienes de capital son heterogéneos: no se trata de una masa uniforme cuya cantidad puede medirse y sumarse con facilidad. Algunos bienes de capital son de uso muy específico y otros son más genéricos, tienen usos alternativos; algunos pueden modificar su utilidad con facilidad, en otros es algo muy difícil. Algunos bienes de capital son complementarios entre sí, pueden emplearse de forma conjunta y aprovechar sus sinergias; otros bienes son sustitutivos unos de otros.

El valor de una empresa depende de la organización de sus recursos disponibles. Igual que una máquina hace una cosa u otra y funciona mejor o peor según cómo están dispuestos sus componentes, el valor de los bienes de capital depende de cómo estén integrados en proyectos productivos. Aunque cada bien de capital tiene un precio en el mercado, el valor que puede generar depende de su aplicación en una estructura empresarial, de sus relaciones con otros factores de producción cooperativos: en una economía compleja los bienes de capital no existen y funcionan de forma aislada sino que son interdependientes entre sí y con otros recursos productivos, adquieren valor por cómo están integrados en una estructura productiva que genera bienes y servicios cuya venta proporciona beneficios.

El retorno monetario que el capital ha dado en el pasado no es lo mismo que los cambios en su valor actual (revalorización o devaluación) según los retornos futuros esperados. El capital de una inversión ha producido rendimientos o beneficios si se considera el pasado, pero es valorado hoy mirando al futuro, considerando sus expectativas de generación de valor. Las condiciones económicas cambian: una máquina o una empresa pueden haber proporcionado grandes rendimientos hasta ayer y sin embargo no valer nada hoy.

El capital puede crecer porque una empresa aumente su valoración con unos fondos dados, o porque los fondos invertidos se incrementen con más ahorro, por ampliaciones de capital o por reinversión de beneficios. Los beneficios que genera el capital son rentas para sus dueños que pueden consumirse, atesorarse como dinero o invertirse en el mismo proyecto o en otras empresas. El capital puede consumirse o devaluarse si no se mantiene adecuadamente su capacidad de generar valor.

El capital no crece o se reproduce solo de forma autónoma, automática e inexorable sin necesidad de que nadie haga nada: para continuar generando beneficios la estructura productiva necesita regenerarse y adaptarse constantemente a los posibles cambios en las capacidades y preferencias de los agentes económicos; los capitalistas deben mantenerlo y reasignarlo permanentemente con perspicacia y especulación empresarial.

Los activos financieros tienen un rasgo peculiar frente a los bienes físicos de consumo: la valoración por una persona de un bien de consumo puede depender de las opiniones, influencias o recomendaciones ajenas, pero el individuo puede comprobar por sí mismo la calidad y funcionamiento de un producto o servicio al consumirlo o usarlo (con la salvedad de los riesgos ocultos que pueden manifestarse en el futuro); las valoraciones de los activos financieros, que frecuentemente se compran y venden en mercados secundarios, dependen fuertemente de opiniones sociales que pueden variar bruscamente (rumores, manías, pánicos), y los dueños a menudo tienen poco conocimiento acerca de su calidad real. Algunos capitalistas no saben bien qué hacen al invertir, o dependen de otros que no saben invertir bien: los inversores pueden verse afectados por los errores ajenos, pero también pueden aprovecharse de ellos (inversión en valor).

El capital entendido como bienes de capital y capital financiero (acciones, deuda) puede comprarse y venderse (incluidos intangibles como marcas o patentes). Existen otras formas de capital o realidades con relevancia económica que reciben nombres de capital pero que no pueden intercambiarse: el capital humano de un individuo (su inteligencia, conocimientos, capacidades, educación, virtudes, reputación, capital relacional o social), el capital social de un grupo (confianza, valores compartidos, instituciones funcionales), el capital de organización y gestión de una empresa.


Videos de la Universidad de Verano del IJM 2013

27/09/2013

Videos de la Universidad de Verano del Instituto Juan de Mariana:

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Francisco Capella – La psicología de los errores económicos y financieros


Recopilación de artículos sobre dinero, crédito, banca y finanzas (nueva actualización)

28/05/2013

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Producción, preservación e intercambio de valor: los intermediarios

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Servicios e información no pueden ser dinero

El dinero mercancía

Dinero, unidad de cuenta y cálculo económico

El dinero como institución evolutiva

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Problemas del dinero mercancía

Dinero y deuda

Nociones básicas de finanzas

Plazos, coste y riesgo del crédito

Dinero, deuda y banca

Banca, pagos y finanzas

El dinero interno bancario

La estabilidad de la banca

Dinero, finanzas y economía: (I) el mercado libre

Dinero, finanzas y economía: (y II) la intervención estatal

Crisis: dinero, crédito, banca, Estado

El descalce de plazos y riesgos (1)

El descalce de plazos y riesgos (y 2)

Bitcoin (I)

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Deuda, interés y descuento

– En Libre Mercado:

El riesgo de la deuda pública


El descalce de plazos y riesgos (y 2)

28/12/2012

Artículo en Instituto Juan de Mariana.

El descalce de plazos y riesgos y la reserva fraccionaria de los bancos no son lo mismo, ni son equivalentes, ni un caso particular uno del otro, y es un grave error confundirlos. Es posible no tener ninguno de los dos, tener reserva fraccionaria sin descalce de plazos, tener descalce de plazos sin reserva fraccionaria, o tener ambos.

Los bancos no son almacenes de dinero. Las analogías con garajes (o silos, o depósitos) en los que los clientes “depositan” coches (u otras mercancías) para su guarda y custodia son profundamente erróneas: las promesas de entrega de coches (que además no son bienes fungibles) no circulan (no sirven como medio de transporte), mientras que las promesas fiables de entrega de dinero sí circulan (sirven como medio de pago, como sustitutos o complementos monetarios); los coches no aparecen en el balance de un garaje, igual que los objetos depositados en las cajas de seguridad de los clientes no aparecen en el balance del banco.

Un préstamo no tiene por qué tener un plazo o fecha de terminación cerrado y fijado de antemano. Un depósito bancario a la vista es un préstamo cuya terminación queda abierta y a discreción del depositante: es un préstamo vigente hasta que el depositante reclame su devolución; también podría entenderse como un préstamo a muy corto plazo (segundos, minutos) con renovación automática salvo que el prestamista exprese lo contrario. Los depósitos a la vista por lo general son sólo parcialmente a la vista: suelen incluir restricciones o límites sobre las cantidades que pueden retirarse inmediatamente; para retiradas de efectivo de cantidades grandes es necesario preavisar al banco con cierto tiempo.

La reserva fraccionaria (que no es ningún privilegio estatal, ni una estafa o engaño) no causa el ciclo económico de origen financiero; ni siquiera causa necesariamente inflación. El descalce de plazos y riesgos y el deterioro de la liquidez sí que originan las expansiones crediticias insostenibles.

La reserva fraccionaria sólo tiene sentido si existen depósitos a la vista y/o billetes en el pasivo de un banco, y consiste en no tener toda la cantidad de los depósitos y billetes respaldada al cien por cien por reservas monetarias (de dinero en efectivo) en el activo; en un banco prudente el respaldo consiste en activos líquidos, que pueden venderse sin pérdida rápidamente en cualquier momento.

Un banco puede tener una reserva cien por cien de sus depósitos a la vista y billetes, pero practicar el descalce de plazos con otros elementos de su pasivo (depósitos a plazo, letras, bonos) y activo (préstamos del banco, acciones). Algunas entidades financieras no tienen depósitos a la vista (banca en la sombra, banca de inversión), por lo cual el concepto de reserva fraccionaria no tiene sentido, pero pueden practicar el descalce de plazos y riesgos (pasivo de repos a muy corto plazo, y activos a más largo plazo y con mayor riesgo).

Un banco normal tiene reserva fraccionaria: los depósitos a la vista y los billetes están respaldados por activos líquidos (si el banco es prudente), pero no en su totalidad por dinero. El banco puede no tener descalce de plazos, si sus activos se corresponden en cantidades y plazos con sus pasivos: el pasivo a la vista está respaldado por activo a la vista (préstamos a la vista cuya devolución es exigible en cualquier momento). Un banco prudente puede tener un ligero descalce de plazos si respalda sus pasivos a la vista con activos muy seguros a muy corto plazo (como las letras comerciales a muy corto plazo, reales y autoliquidables, con diferentes vencimientos); además ese descalce podría compensarse con descalces inversos en otros elementos del balance.

El banco imprudente descalza plazos y riesgos de forma masiva, con o sin reserva fraccionaria. El descalce de plazos y riesgos no es algo que la banca haya hecho siempre, o no es algo que haya hecho siempre con la misma intensidad, imprudencia e irresponsabilidad: ser un banco no implica descalzar plazos y riesgos.

El descalce de plazos no significa que el dinero que recibo hoy al vender algo puedo usarlo en el futuro con el mismo poder adquisitivo para comprar algo: eso es la estabilidad del valor del dinero. Sólo tiene sentido hablar de descalce de plazos y riesgos si hay un desajuste temporal y de riesgos entre un pasivo y un activo: es algo que no es exclusivo de la banca, pero es especialmente importante en ella por su rol de intermediación financiera y su nivel de apalancamiento (financiación con recursos ajenos frente a fondos propios).

Dos deudas del mismo plazo pueden tener riesgos diferentes. Pero dado un préstamo, incrementar el plazo necesariamente incrementa el riesgo: el precio (valor presente) de la deuda a más largo plazo es más sensible a cambios en los tipos de interés, es más volátil (ver matemáticas financieras para las fórmulas que relacionan tipo de interés y precio de la deuda); el futuro más lejano es más incierto; y mayor plazo implica mayor probabilidad de quiebra en algún momento.

El descalce de plazos aplana la curva de tipos y distorsiona o elimina la valiosa información que esta proporciona sobre preferencias temporales a distintos plazos y percepción del riesgo en los mercados: baja los tipos de interés a largo plazo (facilita la inversión a largo plazo pero desincentiva el ahorro a largo plazo) y sube los tipos de interés a corto plazo.

El descalce de plazos y riesgos no es la única fuente posible de problemas financieros. El riesgo de crédito (que el préstamo no se devuelva en las cantidades de principal más interés y plazos pactados) existe siempre: el banco debe examinar la solvencia del prestatario y puede equivocarse; pero si no hay descalce de plazos y riesgos y burbuja crediticia, los riesgos están en principio descorrelacionados entre sí. El descalce generalizado de plazos y riesgos incrementa el riesgo de crédito y correlaciona todos los riesgos entre sí, porque todos son resultado, al menos en parte, de la misma burbuja crediticia.

El riesgo de tipo de interés es la posibilidad de que cambios en los tipos de interés causen problemas a una entidad financiera porque reciba menos por sus activos o pague más por sus pasivos. Para un banco que descalza plazos este riesgo se reduce si en su activo el préstamo a largo plazo no es a tipo de interés fijo sino variable (se ajusta automáticamente al tipo al que se renueva la deuda a corto plazo). Pero cuando los tipos de interés ajustables sean bajos probablemente habrá una expansión crediticia, y en la crisis, cuando el tipo de interés a corto plazo se incremente, muchos prestatarios no podrán asumir los mayores pagos; además el banco puede ofrecer unos tipos iniciales especialmente bajos para atraer clientes incautos que no evalúan bien su capacidad de pagar tipos mayores en el futuro. Comprometerse a ajustar el tipo de interés no asegura que este realmente se pague: se transforma el riesgo de tipo de interés en riesgo de crédito.

Los bancos parecen crear dinero de la nada: pero los bancos no crean dinero en sentido estricto, sino sus propias promesas de entrega de dinero que suelen aceptarse como medio de pago si el banco es solvente (o si la legislación así lo decreta de forma coactiva) y por lo tanto son sustitutos o complementos monetarios; y la generación por un banco de promesas de pago no se hace de la nada, sino respaldada por algún activo (la deuda del prestatario y sus garantías).

Un banco que descalza plazos puede (y suele) conceder un préstamo sin recibir ni dar dinero, simplemente mediante apuntes contables (al menos en principio): no hace falta recibir un depósito primero y después hacer un préstamo; el banco incrementa su balance al entregar una promesa de pago a la vista al prestatario (haber en la cuenta del prestatario, pasivo del banco), y a cambio recibe unas promesas de pago futuras (debe en la cuenta del prestatario, activo del banco). No es un proceso simétrico porque los plazos de las promesas de pago son muy diferentes. El crecimiento del balance no es gratuito, ya que el banco ha reducido su liquidez y solvencia (lo cual no puede hacer de forma indefinida). La capacidad de conceder préstamos de un banco está limitada por su liquidez (menor cuanto cuanto mayor sea su descalce de plazos y riesgos) y su capitalización (a mayor apalancamiento, menor capacidad de absorber pérdidas).

Como lo normal es que quien pide un préstamo lo utilice de inmediato, el prestamista utilizará su poder de compra y transferirá ese dinero recibido (en realidad promesas de entrega de dinero) a otro agente: este puede operar con el mismo banco (y entonces el banco sólo redistribuye su pasivo), con otro banco (y entonces el banco sufrirá pérdida de reservas en la cámara de compensación interbancaria a menos que haya otras operaciones de sentido contrario), o sacando el dinero base del sistema bancario (reduciendo sus reservas globales).

El descalce de plazos no es una práctica contable: es una práctica financiera que se refleja en la contabilidad. El análisis contable tiene un problema de indeterminación de ciertos valores: algunos pasivos están determinados, se sabe cuánto se debe (salvo que se aplique algún tipo de interés variable) y cuándo; respecto a los pasivos a la vista, o en general a la deuda con opción de reclamación en cualquier momento, se sabe cuánto se debe pero no cuándo; los activos están por lo general indeterminados, ya que no se sabe con certeza si realmente se va a cobrar en plazo (riesgo de crédito) o cuánto puede obtenerse por ellos si hay que venderlos en un momento dado para obtener liquidez (riesgo de mercado).

Los bancos gestionan su pasivo y su activo y pueden protegerse mediante distintos derivados, coberturas o titulizaciones (sacando activos de su balance, traspasándoselos a otros agentes). Un banco puede conceder hipotecas y luego vender cédulas hipotecarias que invierten (aunque posiblemente no es su totalidad) el descalce de plazos previo. Los riesgos de crédito pueden reducirse mediante cláusulas restrictivas que reduzcan la exposición a riesgos del prestatario, contratos de seguros de impago, o colateral dinámico (garantías adaptables a incrementos del riesgo). Las crisis bancarias demuestran que la gestión de riesgos de los bancos puede ser muy defectuosa.

Una presunta ventaja de la deuda a corto plazo es que los acreedores pueden controlar al deudor mediante la amenaza de la no renovación de la deuda: pero si se realmente se corta la financiación el sistema se derrumba. Un banco que descalza plazos depende de forma muy sensible de que sus depositantes le renueven sistemáticamente su financiación; esto es algo imposible de garantizar con certeza y los riesgos de retirada de depósitos no son fenómenos aleatorios descorrelacionados entre sí (la desconfianza suele ser generalizada y con bucles de realimentación positiva). El descalce de plazos puede “funcionar” de forma parasitaria si el Estado protege a la banca, si ante las crisis aplica represión financiera (corralitos, vacaciones bancarias, ahorro forzado, engaños de los fondos de garantía de depósitos) o la refinancia de forma sistemática a costa de los contribuyentes (impuestos) o de los tenedores de dinero (inflación).

Un sistema complejo adaptativo evoluciona y se hace sistemáticamente resistente y robusto mediante la eliminación de fracasos parciales (quiebras empresariales que permiten aprender de los errores cometidos) y la retención de las innovaciones exitosas. Los sistemas perfectos son imposibles: la ausencia total de fallos en un sistema durante un tiempo prolongado puede deberse a su ocultación o a su incubación progresiva. Lo que desata el estallido de una burbuja crediticia es una causa próxima, pero la causa última de los problemas es la fragilidad del sistema financiero, que se destruye de forma catastrófica y sorprendente por pequeñas perturbaciones en vez de adaptarse de forma gradual y continua.

El descalce de plazos y riesgos no es un engaño socialmente beneficioso, y la opacidad bancaria no es ninguna virtud. Los bancos no son sabios benevolentes que obligan o engañan a la gente para que asuma riesgos que, aunque no quieran, les convienen: esos riesgos excesivos ni los quieren ni les convienen. Para conseguir más inversores dispuestos a asumir más riesgos no hay más que incrementar la recompensa (el tipo de interés). Existe ahorro a largo plazo (como los planes de pensiones) para proyectos a largo plazo. Financiarse con deuda no es la única opción: también existen las acciones o fondos propios.

Una corrida bancaria no es un ejemplo de racionalidad individual pero irracionalidad colectiva (fallo de mercado): no es una reacción histérica de los depositantes contra la cual deben ser protegidos; es una respuesta racional a la merecida pérdida de confianza en la banca (lo irracional es prestar sistemáticamente a un insolvente).

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– Anterior a la serie en el IJM:

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– En Libre Mercado:

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